2018年即将到来，经济“新周期”是否真的会到来？黑色商品的价格又将会走出怎样的曲线？未来，在黑色商品领域进行投资最需要关注哪些数据和产业链因素？针对这些当下市场最关注的焦点问题，一德期货首席宏观策略分析师寇宁在12月23日由一德期货主办的“2018年黑色产业链成材市场投资展望论坛”上表示，经济“新周期”理论是一个伪命题。短期内的需求调整或延续至2018年上半年，下半年逐步企稳回升。2018年，经济开始进入周期底部调整，经济上涨动力弱，但底部支撑强，经济增速维持稳定，预计2017年Q4经济增长6.7%，2017年6.8%，2018年6.8%。2018年，产能投放放缓，投资需求维持一定增速，外需尽管强劲但顺差可能进一步收缩。货币政策稳中趋松，不会收紧，更不会进入加息周期，通胀维持低位，利率震荡。商品呈现震荡走势，不会出现明显趋势，尽管震荡中枢抬升，但部分超涨商品仍有较大调整压力，产业间分化仍会存在。

一德期货黑色事业部首席分析师韩业军认为，短期来看，随着螺纹库存见底回升，阶段性的被动去库存阶段结束，矛盾已经由螺纹库存什么时候回升转变为成材库存的累积速度。他认为，2018年需求有下行压力，被动补库存阶段有望到来，快速下跌的历史有望重演。但如果需求平稳运行，未能如期下行，则主动补库存阶段有望维持，历史重演的概率较低，但仍需要注意货币氛围出现实质性转向到来的阶段性下跌风险。

北京奥瀚投资王英武认为，从大周期来讲，黑色期货品种最好的阶段已经过去。2016、2017年黑色运行周期的一个典型特点就是政策的深度参与，而消费拉动是导致2016、2017黑色品种价格大幅上涨的主要原因。供给侧改革不会直接导致商品价格的大幅增长，但供给侧改革引起了钢铁企业利润扩张，消费的扩张导致了价格的上涨。2018年，钢材供给仍将保持增长趋势，但增速仍难跟上需求的增长，供不应求的局面不会加剧，但难扭转，钢企利润依然有政策和市场环境的双重保护。由于废钢资源的增加，铁矿市场整体依然是过剩商品。未来的3-4个月内，中国的钢材供给不会出现季节性的收缩。

独立期货技术投顾空军表示，螺纹钢价格2018年或将呈现“小涨大跌”“前高后低”的结构。“从技术指标走势来看，期螺1801在今年11月份故事已然结束，结构完美落幕。螺纹钢期货价格在2018年3、4月份开始或将开启一个ABC大跌。”空军认为，2018年螺纹钢已没有太多的故事支撑它上涨，而焦炭似乎已经跌无可跌，铁矿石的趋势性 交易机会很少。

经济“新周期”是个伪命题！

“本轮经济周期是高技术产业主导的周期，2011年，计算机通信及医药行业固定资产投资额合计超过黑色冶炼、有色冶炼工业。2015年开始，高技术产业完全取代重化工业成为我国制造业投资的主导产业。”寇宁表示，2015-2017年间，尽管投资需求下降，但经济产能却出现了扩张，这亦与2012年以来高技术产业投资需求的扩张相一致。

“小涨大跌”“牛熊分割”，2018年黑色商品价格将何去何从？

在外部需求持续改善而国内需求增长回落的情况下，贸易顺差的收窄表明国内产能供应出现了收缩，这显示出2015年以来以高技术行业为主导的制造业产能投放已接近尾声，而2015年以来制造业投资增长的持续下滑，预示着未来经济产能投放将逐渐进入收缩阶段。2017年下半年以来，高技术制造业在行业利润率处于历史高位的情况下，投资增长出现见顶回落的迹象，进一步验证了国内经济周期开始逐步进入投资需求疲弱，产能供应收缩的阶段。

由于经济供求的双双疲弱，在此周期内，国内经济增长将维持疲弱或出现回落，通胀维持低位，而尽管全球景气回升，但贸易顺差仍可能出现收敛，经济政策将由稳健转向扩张，预计此轮周期将自2018年持续至2020年附近，其中，考虑到2018年为此轮周期元年，同时重化工业刚刚实现出清，短期内产业底部回升对经济构成支撑，预计2018年经济维持疲弱概率较大。

寇宁表示，2017年11月以来，财政部、国资委和发改委接连发文对PPP项目进行规范，十九大报告提出，要加强水利、铁路、公路、水运、航空、管道、电网、信息、物流等基础设施网络建设，这将推动PPP项目中的市政工程、水利建设、交通运输、生态建设和环境保护、保障性安居工程等五大项目加速落地，预计约1/3采购和执行阶段的投资额在2018年完成，投资增量约11404亿元。因此，PPP预计将成为2018年基建投资的一大关注点 。

“2018年，预计财政政策难松，财政支出全年增速或放缓至25%左右，加上PPP项目投资增量拉动，预计2018年基建投资增速13.7%，较2017年会略有回落但相对平稳。”寇宁认为，2016年以来，基建投资完成额累计同比增速与公共财政支出增速相关性达到了60%左右，近两年内基建投资累计完成额与财政支出的比值为0.81-0.86。综合来看，预计2018年经济增速较2017年基本持平，预计2018年国内GDP增长6.8%。

对于2018年通胀水平，寇宁认为，她并不看好2018年的通胀水平，通胀中枢预计将下移。原因在于，2017年，国内CPI一度受到翘尾因素及食品价格下跌的影响而在年初出现了明显的回落， 尽管2017年3月以来，CPI同比增长持续回升，但生猪存栏同比却出现了加速的下跌，猪肉价格2017年同比持续负增长，这一方面表明目前国内通胀形势依旧低迷，同时生猪存栏的回落也表明农户补库意愿下降，通胀预期疲弱，未来通胀不存在趋势上涨的基础。

作为决定我国通胀波动中枢的工资收入，2017年以来增长维持历史低位，2017年前三季度，农村外出务工劳动力月均收入同比增长均值6.57%，较2016年的7.08%进一步回落，工资收入增长的回落将进一步压力国内通胀的运行中枢，进一步抑制 CPI的上涨空间。因此，寇宁认为，2018年经济增长维持低位，投资需求及产能扩张收缩，2018年国内CPI增长仍有下行压力。

2018年将是黑色商品的牛熊分割年

“2018年钢材供给仍将保持增长趋势，但增速仍难跟上需求的增长，供不应求的局面不会加剧，但难扭转，钢企利润依然有政策和市场环境的双重保护。而由于废钢资源的增加，2018年铁矿整体依然是过剩商品，供需矛盾将阶段性得到激化（最主要的矛盾来自于钢材利润的压缩）。”北京奥瀚投资王英武认为，从大周期来讲，黑色期货品种最好的阶段已经过去。本轮黑色运行周期的一个典型特点就是政策的深度参与，而消费拉动是导致2016、2017黑色品种价格大幅上涨的主要原因。供给侧改革不会直接导致商品价格的大幅增长，但供给侧改革引起了钢铁企业利润扩充，消费的扩张导致了价格的上涨。

王英武将中国钢铁工业发展阶段分为四个周期：

那么是什么原因导致了本轮商品价格的快速上涨？王英武强调，消费拉动，消费的高增长是本轮黑色商品快速上涨的主要原因，而供给侧改革扩充了钢企的利润，原料供给充裕是钢企利润扩大的前提条件。钢材利润自2016开始快速攀升，不断创出历史新高，2017年钢企利润平均水平为900元，这是前所未有的水平。

那么是什么原因导致了本轮商品价格的快速上涨？王英武强调，消费拉动，消费的高增长是本轮黑色商品快速上涨的主要原因，而供给侧改革扩充了钢企的利润，原料供给充裕是钢企利润扩大的前提条件。钢材利润自2016开始快速攀升，不断创出历史新高，2017年钢企利润平均水平为900元，这是前所未有的水平。

需要注意的是，钢材供需连续供不应求，以及淡旺季反常，前低后高被打脸是2017年钢铁行业出现的新特点。 2016年之前，钢铁行业长期面临供给过剩， 2016年，钢铁行业供需平衡反复切换，价格大开大合，到了2017年，钢铁供不应求不断扩大，钢铁利润大幅扩张。王英武指出， 历史上，年度钢材消费高点大多出现在3-4月份，和下半年9-10月份，而今年的 5-7月份消费高于3-4月份，这是近些年历史上未出现的。此外， 年初预期的前高后低均被明显证伪， 四季度的政策干扰造就了消费的大幅波动。

“铁矿石供应基本上是平衡，略有宽松的格局。”王英武表示，入炉品位的大幅提升使得在高炉产能减少的情况下保证了生铁产量的快速增长。同时，高炉可通过调整入炉品位，以及调整燃料比来调整高炉利用系数，生铁产量最大可调整的范围在±15%左右。2016年下半年开始，随着生铁需求的快速增加，企业普遍通过提高入炉品位的方式来提产，全国高炉入炉品位快速提升。为了达到较高的入炉品位，高品矿高配比就成为最为关键的选择。

“小涨大跌”“牛熊分割”，2018年黑色商品价格将何去何从？

“铁矿石供应基本上是平衡，略有宽松的格局。”王英武表示，入炉品位的大幅提升使得在高炉产能减少的情况下保证了生铁产量的快速增长。同时，高炉可通过调整入炉品位，以及调整燃料比来调整高炉利用系数，生铁产量最大可调整的范围在±15%左右。2016年下半年开始，随着生铁需求的快速增加，企业普遍通过提高入炉品位的方式来提产，全国高炉入炉品位快速提升。为了达到较高的入炉品位，高品矿高配比就成为最为关键的选择。

此外，废钢消耗也是威胁铁矿石消费的一大因素。

王英武认为，中国房地产发展周期可以说就是钢材的消费周期，中国的钢材直接或间接都与房地产行业相关。王英武认为，2018年中国的房地产无论是新开工还是房地产销售都会呈现高位回落的趋势，地产在多重政策的打压下，投资及新开工将高位回落，但仍将表现为钢材消费正拉动。中国2018年房地产投资及新开工整体将高位回落，但回落速度有限，依然是正拉动为主，但拉动幅度相较于2016、2017年非常有限。

王英武认为，中国房地产发展周期可以说就是钢材的消费周期，中国的钢材直接或间接都与房地产行业相关。王英武认为，2018年中国的房地产无论是新开工还是房地产销售都会呈现高位回落的趋势，地产在多重政策的打压下，投资及新开工将高位回落，但仍将表现为钢材消费正拉动。中国2018年房地产投资及新开工整体将高位回落，但回落速度有限，依然是正拉动为主，但拉动幅度相较于2016、2017年非常有限。

由于地方政府去杠杆，王英武表示，基建投资难有进一步的提升空间，增速回落至10-15%区间。而整体钢材消费将由10%的增速回落至5%，甚至更低水平。

他认为，2018年钢材供给仍将保持增长趋势，但增速仍难跟上需求的增长，供不应求的局面不会加剧，但难扭转，钢企利润依然有政策和市场环境的双重保护。而由于废钢资源的增加，2018年铁矿整体依然是过剩商品，供需矛盾将阶段性得到激化（最主要的矛盾来自于钢材利润的压缩）。

他强调，钢材消费增长速度是近两年黑色商品价格走势的黑心驱动力。2016年4月份，2016年11月份，2017年8月份，2017年11月份是近两年四个真实的价格高点。由于2016年无产能瓶颈，因此钢材和铁矿一起上涨。

他指出，房地产是钢材消费的“最核心”的决定因素。决定地产行业钢材消费的两个核心指标，一个是地产新开工是前置指标，地产新开工是提前灵敏指标；一个是投资增速是当期的地产行业钢材消费指标。此外，地产最领先的指标——地产销售已转负。

此外，王英武认为，短期内，出口回流成为弥补供需缺口的最大渠道。从全球的角度来讲，中国面临产能不足的情况，但全球产能总体仍是过剩的，因此中国出口的减量，刺激了外围钢铁产量的增加。

由于中国钢铁产能不足，但中国以外的钢铁产能想多充裕，产能利用率一直位于70%左右中国的出口减量，王英武认为，这将在一定程度弥补国内的供应缺口今年冬季钢材的高利润，也确保了钢材供给不会出现主动减量一季度钢消费将出现较为明显的回落，从而形成正常季节的供需剪刀差。

因此，未来的3-4个月中国的钢材供给不会出现季节性的收缩。整体来看，整个冬季，钢材库存仍将得以较大程度的垒库，但由于钢材的高价格，库存高度有限。

历史是否会重演？ “小涨大跌”“牛熊分割”，2018年黑色商品价格将何去何从？

韩业军认为，对于黑色产业链来说，本轮库存周期之所以会表现的如此的强势，是需求和供应的双重作用。一是需求的刚性比较好，需求仍没有出现快速下行的趋势；二是供应屡遭压制，利润到供应传导不畅，导致累计日产的上升速度太慢。两者的相互作用，使得累计日产迟迟不能超过需求水平，进而无法进入被动补库存和主动去库存阶段，这也是成材没有进入趋势性下跌的主要原因。而且这轮周期里，主动补库存和被动去库存阶段时常有阶段性切换，这主要和阶段性的环保政策有关，导致阶段性即期日产快速下降，这或是本轮价格上涨斜率较大的原因之一。

“明年的需求下行压力主要来自于建筑行业，但经历过2017年房地产结构性行情后，预期能否兑现尚需要观察（需要重点关注保障性安居工程是否有爆发式增加？），时刻保持“大胆假设+小心求证+轻预测重监测”的理念，时刻保持对市场的敬畏。”韩业军表示，如果需求未能如期下行，被动补库存阶段不能带来，那是不是意味2018年的行情就无下跌风险了呢？主动补库存阶段价格的特征是反复，主导因素是预期。现在看需求大增概率较小，供应增加但难大增的概率较大，故需求预期和供应预期应该不会有较大的变数，那么宏观预期，特别是货币氛围预期就需要密切关注。

长期来看，至少在2018年5月前仍将处于主动补库阶段，价格将通过现实与预期的博弈形成宽幅震荡格局。预计5-7月后供应缺口将得到弥补，若再叠加资金层面的趋紧，则有望形成趋势下跌行情。但由于18年或仍存采暖季限产的问题，因此四季度能否再形成供需紧平衡的状况，需要依据政策情况再评估。

而现阶段在缺口尚存的情况下，期价能否延续上涨趋势，则要关注资金氛围、供应预期以及需求预期的变化。目前来看，在资金的预期上，国家防风险的态度不变，央行量的宽松虽然一次性收紧的可能不大，却也难以再度转势形成新的宽松高点，预计仍以稳中趋紧为主，但同时会伴随阶段性的调整，目前判断影响偏中性。

供应预期方面，12月后若空气质量还保持在良好状态，限产应不会再加强，采暖季产量应基本维持稳定。并且，通过增加废钢投入、以及在产产能的利用系数持续提高等方式，后期产量也难以再出现大幅的下滑。反而是限产结束后，若全面放开，则产量有可能出现快速的激增。

需求预期方面，上半年房地产整体仍有压力，但短期需求还体现在对春季需求释放和下游提前补库的预期上。目前看，工地赶工已经提前兑现了一部分需求，同时钢材高价冬储的意愿很低，后期钢厂的库存压力将会增加，并将风险进一步转嫁到贸易商，但也不排除现货高位回调后会增加低价囤货预期。从库存角度看，12月即期的缺口效应已经开始转弱，库存下降的幅度在逐渐收窄。通过估算，我们认为今年库存累积起始点或将发生在12月底，高点出现在2月，预计今年库存累积幅度较去年同期基本持平，但日均累库速度有可能快于去年。

因此，短期囤货预期和库存累积期间贸易商心态强弱，将决定未来价格反弹的高度。而采暖季结束后供给量或出现激增，在整体需求仍存压力的情况下，春季的真实需求释放程度（库存的消化节奏）将决定价格能够反弹的持续度。

预期透支，2018年春季或出现趋势性拐点

独立期货技术投顾空军表示，螺纹钢价格2018年或将呈现“小涨大跌”“前高后低”的结构。“从技术指标走势来看，期螺1801在今年11月份故事已然结束，结构完美落幕。螺纹钢期货价格在2018年3、4月份开始或将开启一个ABC大跌。”空军认为，2018年螺纹钢已没有太多的故事支撑它上涨，而焦炭似乎已经跌无可跌，铁矿石的趋势性 交易机会很少。

进入12月份，螺纹钢期货价格深度贴水现货价格的主要原因来自于市场情绪——市场对明年需求下滑达成了“过于”统一的看法，贸易商为了避免价格大幅下滑很大程度上会放弃冬储。市场目前始终以一种“防守”的态度去进行交易，未来基差可能会走“双向回归”的趋势。

“最近两年，特别是黑色板块的品种开始大结构的行情波动和演变，交易主体和资金构成和2015年前的单边下跌行情完全不一样，很多人感觉到不适应，其实是基本面的思维惯性忽略了技术面的作用”。空军表示，很多行情转折都可以用技术面来监测，而基本面逻辑切换的节奏通常要慢一拍。所以，市场上很多产业套保操作和投资公司交易团队都开始培养和配置技术分析类人才，也开始认识到技术面也是对基本面可以很好的补充和互补关系。

“最近两年，特别是黑色板块的品种开始大结构的行情波动和演变，交易主体和资金构成和2015年前的单边下跌行情完全不一样，很多人感觉到不适应，其实是基本面的思维惯性忽略了技术面的作用”。空军表示，很多行情转折都可以用技术面来监测，而基本面逻辑切换的节奏通常要慢一拍。所以，市场上很多产业套保操作和投资公司交易团队都开始培养和配置技术分析类人才，也开始认识到技术面也是对基本面可以很好的补充和互补关系。

“从技术指标走势来看，期螺1801在今年11月份故事已然结束，结构完美落幕。螺纹钢期货价格在2018年3、4月份开始或将开启一个ABC大跌。”空军认为，2018年螺纹钢已没有太多的故事支撑它上涨，而焦炭似乎已经跌无可跌，铁矿石的趋势性 交易机会很少。

空军认为，在技术分析中，往往越简单的东西越可靠，因为这些经典的分析方法存在已久，并且在多年的实战中得到了广泛的验证，如果这种方法没用的话，那么它就不会流传至今。你在运用中如果用错了的话，那么只能说明你在运用和理解的深度上存在问题，之所以导致错误是因为你并没有真正理解它，更没有真正掌握它。

“技术分析学习不要带有功利性，不要试图为你的既有的头寸服务，去解释和证明你的头寸是正确的，那就是误区。最终的学习是完成自己的独立的分析系统，客观和一致性才是技术分析的高度。”空军说。